As empresas que ganham e as que perdem com a reforma tributária, segundo o Itaú BBA

Desde que o governo apresentou, no mês passado, uma proposta que mexe no Imposto de Renda (IR) das empresas e na tributação de dividendos, não faltaram ruídos de todos os lados. Embora o Ministério da Economia tenha argumentado que o impacto na carga tributária seria neutro, empresários e especialistas afiaram a ponta do lápis e fizeram suas contas para rebater o projeto.

Uma vez na Câmara dos Deputados, a proposta chegou às mãos do deputado Celso Sabino (PSDB-PA), escolhido para ser o relator. Após ouvir as partes interessadas, o parlamentar fez algumas alterações no texto inicial, diminuindo alíquotas para as empresas. Há duas semanas, Sabino apresentou sua nova proposta com uma redução estimada de R$ 30 bilhões ao ano na carga tributária, a partir de 2023, segundo seus cálculos.

O que não mudou é que cada empresa será afetada de maneira particular, por uma série de fatores. Alguns deles são o fato de uma parte das companhias se enquadrarem em regimes especiais de tributação ou de operarem fora do País, o que reduz a exposição aos impostos brasileiros.

Para identificar aquelas que serão mais beneficiadas e as que sairão perdendo, o time de analistas do Itaú BBA se debruçou sobre a proposta e sobre os números de 144 das empresas que acompanham, dos mais variados setores da economia, e prepararam um relatório obtido com exclusividade pelo NeoFeed.

Segundo esse relatório, se o projeto for aprovado como está, os maiores vencedores serão as companhias de saúde, de varejo e as do setor financeiro (excluindo bancos). Explica-se: são os setores que têm maior perspectiva de crescimento e, portanto, devem se beneficiar mais de uma redução da alíquota do IR.

“O imposto menor terá um efeito multiplicador para as companhias que crescerão mais nos próximos anos”, afirma Marcelo Sá, estrategista-chefe do Itaú BBA, ao NeoFeed.

Além disso, esses setores que se destacam são também os que menos serão afetados pela proposta de acabar com a dedução dos pagamentos de Juros sobre Capital Próprio (JCP), incluída pelo governo no texto inicial e mantida pelo relator.

Já as mais prejudicadas, segundo o Itaú BBA, serão as empresas de alimentação e bebidas, telecomunicações e bancos, que são hoje as que mais se beneficiam da dedução de Juros sobre Capital Próprio (JCP). Devem também sofrer mais aqueles que contam com uma base grande de acionistas pessoa física, em razão da medida que propõe uma taxação de 20% sobre dividendos.

Pelo texto apresentado pelo relator, a alíquota do IR corporativo cairá de 34% para 24% em 2022 e para 21,5% em 2023, uma redução total de 12,5 pontos porcentuais no período. Na proposta inicial, a queda seria de 5 pontos percentuais.

Para estabelecer as empresas que serão as vencedoras e as perdedoras, o time do Itaú BBA considerou os impactos da reforma no preço-alvo que eles calculam para as ações das companhias. A partir desse valor, o estudo busca prever qual será o efeito da reforma à companhia analisada.

Os analistas do Itaú BBA evitam, com isso, fazer uma análise de curto prazo, que poderia simplesmente calcular os efeitos no lucro da companhia no último ano. Na visão deles, uma metodologia que seria enganosa, uma vez que parte das empresas com expectativa de expansão ainda está no prejuízo, em razão dos investimentos que faz.

A companhia que lidera a lista de beneficiados com a reforma tributária é a Mobly, um e-commerce de móveis. Hoje, a empresa tem um preço-alvo de R$ 27,80, para dezembro de 2021, nas contas do Itaú BBA. Com a reforma, o valor subiria para R$ 35,70, um aumento de 28,4%.

Logo em seguida, com diferentes prazos para o preço-alvo, aparecem Mater Dei, com avanço potencial de 21,7%, Track & Field, com 21,4%, Caixa Seguridade, com 19,2%, Grupo SBF (dona de Centauro), com 19,2%, e Americanas, com 18,9%.

Das dez primeiras colocadas neste ranking, cinco são do varejo. Segundo os analistas, trata-se de um setor que geralmente não tem taxas de pagamento de dividendos muito altas, o que faz com que perca menos com o fim do incentivo para os Juros sobre Capital Próprio.

As empresas de saúde, que contam com duas representantes (Mater Dei e Dimed) entre os 10 primeiros, serão favorecidas principalmente por terem, atualmente, uma alíquota média de impostos maior que a de outros setores da economia. Além disso, há uma expectativa maior de expansão em torno delas, tanto de forma orgânica (Blau e Hypera, por exemplo) como inorgânica (Dasa).

“E estamos assumindo que eventuais alterações no PIS e no Cofins para farmacêuticas serão repassadas ao preço”, escrevem os analistas do Itaú BBA no relatório.

Entre as empresas do setor financeiro, sem incluir os bancos, o Itaú BBA ressalta que a Caixa Seguridade, por exemplo, vai se beneficiar, por tabela, do fato de não distribuir seus dividendos por meio de pagamento de Juros sobre Capital Próprio.

Entre os perdedores, o pior posicionado é a cervejaria Ambev, uma das que mais tiram vantagem dos incentivos fiscais dos Juros sobre Capital Próprio. A perda estimada para o preço-alvo da companhia, hoje em R$ 19 (para dezembro de 2021) é de 10,5%. Na sequência, estão Copasa (7,1%), M. Dias Branco (6,7%), Sabesp (5%), Banco do Brasil (4,4%) e Vivo (3,9%), também com prazos diferentes para os preços-alvos.

Os bancos, que têm três representantes (Banco do Brasil, BTG Pactual e Inter) entre os 10 maiores prejudicados, estão entre as companhias que tradicionalmente pagam uma grande quantia de Juros sobre Capital Próprio, devido à base expressiva de acionistas. “A remoção do benefício fiscal, sozinha, eliminaria cerca de 10% de seus lucros”, estimam os analistas do Itaú BBA.

A empresa de telefonia Vivo é outra que também será prejudicada pela eliminação do benefício fiscal dos Juros sobre Capital Próprio. Hoje, a taxa efetiva de impostos na companhia é de 20%. Sem o incentivo, subirá para perto de 25%, calcula o banco de atacado.

Algumas empresas, explica Sá, por se encontrarem em condições especiais, serão pouco ou nada influenciadas pela reforma, como aquelas que têm uma presença significativa no exterior e, com isso, tirariam menos vantagens da redução local de impostos. Entre elas estão a JBS, Iochpe-Maxion, WEG, Marcopolo e Tupy.

“A JBS, por exemplo, tem mais de 50% da operação no exterior e é muito lucrativa nos EUA, enquanto ainda conta com um estoque de prejuízo acumulado no Brasil. A redução da alíquota, portanto, tem um efeito muito pequeno”, diz o estrategista-chefe do Itaú BBA.

Para Sá, como se trata de uma reforma que estabelece uma taxa de 20% para dividendos e diminui as alíquotas para o Imposto de Renda, haverá um incentivo para que os lucros das empresas sejam reinvestidos, desincentivando o pagamento de dividendos a acionistas.

“O problema é que há setores que têm dificuldade para encontrar bons projetos para investir”, afirma Sá. “Isso pode virar uma armadilha, porque reinvestir os lucros resultará em um retorno médio mais baixo. As empresas vão se perguntar: vai valer mais a pena pagar dividendos ou reinvestir com retorno menor?.”

O Itaú BBA tem também uma estimativa diferente da do governo para os impactos da reforma tributária na carga tributária. Enquanto os cálculos oficiais apontam redução de R$ 30 bilhões, o time de macroeconomia do banco de atacado vê um efeito praticamente nulo.

A reforma tributária, no entanto, é vista pelos analistas como positiva para as empresas de maneira geral, além de estimular uma maior distribuição de renda e ter mais chance de aprovação no Congresso. “A dificuldade maior será quando o texto chegar ao Senado, pois a reforma afeta mais os Estados e municípios e os senadores são mais próximos aos governadores”, diz Sá.

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